2026年6月8日是港股AI赛道极具争议的关键节点，国内头部大模型企业智谱、MiniMax正式纳入香港恒生科技指数，这一调整被业内定义为年度港股科技板块标志性事件，标志着国内AI大模型企业正式跻身港股核心科技基准体系，赛道行业地位获得官方指数层面的权威认可。

从产业维度来看，此次指数纳入是国内通用人工智能行业从概念炒作、技术研发走向商业化落地、资本市场规范化定价的重要里程碑，也印证了国产AI大模型的技术迭代价值与行业发展潜力。但结合纳入指数后两日两只核心标的及港股大盘的行情出现了一场典型的“利好落地即兑现”的资本博弈，被动指数基金沦为高估值行情的最终接盘方。

利好落地熄火，港股AI标的泡沫显著

从短期二级市场表现来看，本次指数纳入事件并未催生持续上涨行情，反而触发了资金集中获利了结，两只核心AI标的走弱、持续回调，充分暴露了本轮行情的投机属性。

6月8日指数纳入生效首日，港股整体受外围流动性压力冲击走弱，恒生指数下跌1.22%、恒生科技指数大跌2.71%，整体市场风险偏好偏低。在此大盘背景下，两只大模型标的走势分化偏弱：智谱勉强守住红盘，小幅上涨1.31%，成交额48.75亿港元，场内资金博弈极为剧烈；MiniMax直接低开低走，单日大跌8.14%，率先开启深度回调态势。

其走势疲软的原因在于指数纳入的政策利好早已被市场提前充分消化，无新增增量资金承接高位股价，利好落地前的情绪炒作已经透支本轮行情的上涨动力。到6月9日，市场情绪进一步降温，利好完全落地后资金出逃态势彻底明确，两只标的集体大幅回调：智谱单日暴跌14.16%，MiniMax延续跌势再跌8.66%，相较大盘相对平稳的走势，AI大模型赛道标的波动显著放大，充分说明此次指数纳入是短期资金题材炒作的终点。

图片来源：百度股市通

此次行情的彻底反转，根源在于港股AI大模型企业的估值与基本面之间存在显著脱节。智谱和MiniMax均处于盈利尚未稳定的商业化早期阶段。

最新数据显示，智谱2025年全年营收为7.24亿元人民币，但市值在不同时点波动区间很大。在7000亿港元市值下，其市销率接近890倍，市值/ARR倍数约371倍，估值远超传统收入框架所能支撑的范围。

MiniMax方面，2025年全年营收约5.6亿元人民币，市值在1734亿至2360亿港元区间浮动，对应市销率约281倍，市值/ARR倍数约110倍。相比之下，全球AI龙头OpenAI约8520亿美元的估值对应2025年营收约127亿至300亿美元，PS在28到65倍之间，显著低于上述两家港股公司。

横向对比来看，即使按偏低的估值水平计算，智谱的市销率倍数是OpenAI（34倍）的25倍，是 Anthropic（60倍）的14倍，估值溢价远高于海外同行。如此极致的估值差距，意味着港股AI股的股价已大幅透支了未来数年的业绩预期。企业需要持续维持数倍级别的营收增长、并尽快走通盈利闭环，才有可能逐步消化当前的高估值。更需关注的是，支持这类企业高估值的背后不全是商业回报预期，还包含“主权AI”的逻辑——为“中国必须拥有自己的大模型”这一战略安全目标提前定价。

利好提前透支+短期解禁压力，催生高位筹码换手

此次指数纳入前，智谱、MiniMax已走出“提前走弱、利好落地后持续回调”的形态，本质上反映了主动型资金基于资本运作节奏与基本面短板的提前避险，而被动指数基金因规则约束在阶段性高位附近被动配置，形成了机构配置节奏差异与被动资金刚性买入之间的机制性匹配。

从资本运作维度来看，2026年港股整体迎来大规模解禁周期，智谱、MiniMax的解禁窗口高度集中于7月上旬，距离本次指数纳入仅间隔约一个月，短期巨额解禁压力是推动资金高位分歧的核心诱因之一。其中MiniMax解禁压力尤为突出，7月9日解禁股份占总股本约34%，数百亿市值的财务投资机构存在较强的退出诉求；智谱于7月8日迎来基石投资者解禁（约5.8%的股份），叠加市值泡沫前期高企的特点，解禁后原本稀缺的流通盘供给将显著增加，赛道稀缺性溢价面临消解压力。市场主动型资金在提前预判解禁带来的集中抛售风险后，选择在指数纳入利好兑现前后逐步止盈离场。

同时，此次指数纳入的利好存在充足的提前炒作空间，进一步放大了利好落地的效应。恒生指数公司早在5月22日便公布季检结果，市场资金提前布局，季检公布后的三个交易日内智谱累计涨幅达26.21%，5月29日盘初一度大涨逾23%但随后大幅回落，指数纳入的政策利好在此过程中已得到较为充分的反映。主动资金在消息落地前后开始有序退出，而被动指数基金在6月8日正式生效时按规则强制配置，前者在股价仍处相对高位时兑现收益，后者则承接了部分高位筹码。

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这一套利逻辑所反映的是主动型机构“买预期”布局与被动型基金“卖事实”刚性配置之间节奏错配所引发的技术性调整。主动资金提前潜伏布局，借助市场情绪推升估值，在利好落地、被动基金按照指数权重进行配置的节点，将部分高位筹码转移给被动型ETF基金，这也是利好落地后短期股价回调的核心资本逻辑之一。叠加6月初全球科技板块集体估值修正的外部冲击，费城半导体指数在6月5日单日暴跌10.26%，创2020年3月以来最大单日跌幅，英伟达、AMD等全球核心科技标的大幅回调，对AI需求预期的担忧与美联储加息预期升温共同引发全球高估值资产重定价，本身估值显著偏高的港股AI股，自然成为资金优先抛售的标的。

产业处于早期阶段，未形成成熟盈利体系

从企业基本面与行业发展现状来看，市场摒弃短期题材炒作、回归理性估值的趋势逐步显现，根源在于国产AI大模型企业尚未形成成熟的商业模式与稳定的竞争壁垒，产业远未进入稳定盈利阶段。

智谱和MiniMax这两家头部企业仍处于持续高投入阶段，亏损规模持续走高。智谱2025年全年收入7.24亿元，同比增长131.9%，但经调整净亏损扩大至31.82亿元，同比扩大29.1%，研发开支31.8亿元占比达收入的439%；MiniMax 2025年经调整净亏损约2.51亿美元，即便剔除约16亿美元的非经营性金融负债公允价值亏损后，盈利闭环短期内尚未形成。

商业模式上，两家企业发展路径各有短板。智谱深耕B端政企市场，本地化部署业务占比超过73%，虽具备一定客户壁垒，但项目制模式导致平均回款周期已从2023年的21天拉长至112天，前五大客户出现更迭，客户粘性不足。MiniMax主打C端产品与前沿模型技术，其M3模型在多模态、上下文等方向具备技术领先性，但C端用户迁移成本极低，2026年6月计费规则调整中因沟通不足、Token消耗透明度争议引发大规模用户投诉，充分暴露其商业模式在定价与用户信任方面的脆弱性。

行业竞争格局的变化也显著削弱了此前AI赛道的稀缺性溢价。此前港股AI股的高估值核心依托于稀缺的上市标的身份，但随着阶跃星辰完成近25亿美元Pre-IPO融资、计划于2026年底前赴港上市，月之暗面启动VIE架构拆除为上市做准备，零一万物则已整体退出。同时，DeepSeek等开源模型以极低定价策略快速抢占市场——V4版本每百万Token输入仅1元、输出2元，中国开源AI模型的全球市场份额已升至约15%，行业竞争持续白热化。

在此背景下，赛道稀缺性溢价加速消退，市场资金逐渐不再愿意为虚高的估值买单。与此同时，两家企业同步启动A股科创板上市进程：智谱公告拟发行占发行后总股本2%~8%的新A股、募资不超过150亿元；MiniMax已于5月底签署辅导协议冲刺科创板。此举虽能拓宽融资渠道、提升资本运作空间，但新增股份供给形成的远期预期压力，也对现有估值修复空间形成一定压制。

综合来看，本次AI企业纳入港股指数是产业认可度升级的重要信号，二级市场的回调行情则是市场对透支估值的理性修正，并非否定AI赛道的长期价值。从产业维度而言，国产大模型企业纳入港股核心指数，意味着国内AI技术研发与产品落地已获得资本市场的一定认可，行业正在从概念展示阶段进入商业化落地与规范发展加速期，通用人工智能作为核心科技赛道的长期成长空间毋庸置疑。但从资本市场维度来看，此前的上涨更多体现为短期题材炒作与规则套利驱动，而当前的回调则是市场摒弃炒作、回归基本面的必然过程，这种产业发展速度与估值水平之间落差的重新校准过程仍将持续一段时间。

（来源：Barrons巴伦）