拼多多的股价好像跳楼机，让股东升空又急速落地。

一年之前的 5 月 22 日，拼多多发布 2024 年第一季度报告，收入达到 868 亿元，同比增长 130%；净利润 280 亿元，同比增长 246%，这让拼多多市值突破 2180 亿美元，超过国内电商老大哥阿里巴巴。

一年后的现在，拼多多则因为一季度业绩下滑，变成了并夕夕，市值跌破 1500 亿美元，只剩下大概半个阿里巴巴。

市值的大起大落，确实很刺激。那么，在这个周期里，阿里是如何强势回归的？拼多多又是如何落入下风的呢？

2024 年 11 月，蒋凡重归阿里合伙人，整体负责阿里巴巴国内、国际电商业务。蒋凡在 2013 年 8 月加入阿里巴巴后，全面负责淘宝无线业务，曾担任淘宝总裁、天猫总裁及阿里妈妈总裁，业务能力极强。

一季度，阿里巴巴的核心电商板块基本企稳回升。淘天集团营收 1014 亿元，同比增长 9%，其中客户管理收入 711 亿元，同比增长 12% 。

去年底以来，阿里巴巴先后剥离银泰、高鑫零售（ 欧尚和大润发的母公司 ）等不赚钱的线下商超业务，减少出血。其他文娱、本地生活等业务经营在增长、减亏方面也有所好转。

不只是电商，云计算方面，阿里也走出了第二增长曲线。一季度，阿里云收入 301 亿元，同比增长 18% 。并且，作为国内云计算老大，阿里巴巴成了苹果中国区 iPhone AI 的合作伙伴，有助于AI商业化。

除了自身的努力，DeepSeek 在今年年初带来的一轮“ 推理潮 ”，让包括阿里云在内的所有 AI 基建完备的云服务公司获得了一波红利。阿里巴巴管理层在今年 2 月份的财报会上表示，今年春节之后，他们看到一个非常大的变化：推理的需求在爆发，新增的客户百分之六七十以上都是将运算资源用在推理上面。

状态变好了，在股东回报方面就开始也显得大方了。2024 年全年，阿里累计投入 160 亿美元用于回购，并派息 40 亿美元，合计 200 亿美元，接近 7% 的股息率。最近国内的银行股股价纷纷创出历史新高，但银行股的股息率不到 5%，比阿里巴巴要低一截。

而反观拼多多，在去年 8 月 26 日的二季度电话会上，管理层表示：“ 现在不是回购股票或分红的合适时机。而且在未来可预见的几年里，我们也没有看到这样的需要。”

目前，拼多多手里的现金（ 财报口径是：现金、现金等价物及短期投资 ）已经达到 3645 亿元，要知道被人称之为 “ 北京现金王 ” 的小米，现金储备也就才 2168 亿。

这就好比你和别人合伙做生意，公司很赚钱，账上也有很多钱，但他告诉你这钱我要用于公司未来发展，现在一分钱也不会给你。什么时候会分呢？不知道，反正未来几年你不要有指望。

这样的生意，是非常需要合伙人之间的互相信任的，不信任的股东，自然会选择离场。去年的这场电话会后，拼多多股价一度下跌 30% 。

在经营方面，今年一季度，拼多多的收入为 957 亿元，同比仅增长 10%，和阿里巴巴、京东的增速差不多。净利润则为 147 亿元，同比暴跌 47% 。

收入方面的增速下滑，一部分原因是海外出口政策的不确定性。

目前，美国对小型进口包裹将征收 54% 的关税，这个数字后续可能会变化，但对定位是“ 低价电商 ”的 TEMU（ 拼多多海外业务 ）来讲是无法忽视的 。过去，拼多多凭借 TEMU 在北美市场的崛起迎来了第二增长曲线，然而关税政策原因让拼多多不得不进行收缩，逐渐削弱业务对北美市场的依赖。

去年，拼多多可能是感受到了仅退款和商家罚款方面的问题，开始调整对商家的过度 “ 抽成 ”，去年 8 月底，拼多多宣布启动 “ 百亿减免 ” 计划，未来一年减免商家 100 亿元交易手续费，具体包括推出多项费用退免权益，下调店铺保证金以及提现门槛，免除商家偏远地区物流中转费等。

这项政策，也会降低拼多多的收入增速。

在用户端，相比阿里京东平台能顺利使用政府家电数码补贴，拼多多在这方面依然比较差。

主要原因在于，国补由于是中央与地方财政共担，目的是提高地方政府的社会消费品零售总额，所以要求商品消费需通过品牌企业或自营平台计入地方数据。

在这方面，京东的优势是拥有大量的自营店铺，跟地方政府对接非常方便；阿里的优势在于天猫平台入驻了大量的品牌直营 B 店，这些品牌可以直接跟地方政府对接，同时阿里也有自营的家电品牌 “ 喵速达 ”，也能自行跟地方政府对接。

而拼多多，在这两方面都偏向弱势，一来拼多多的自营占比非常少，二来拼多多上面的店铺大部分是经销商开的，并不是品牌直营店。

在这种情况下，想要保持价格竞争力，就需要拼多多自掏腰包进行补贴。

早在去年三季度，拼多多管理层就表示了在国补机会上的惋惜，联席 CEO 赵佳臻在财报会上表示：“ 受限于第三方运营平台的能力局限，团队没有充分把握好宏观政策红利，导致我们为了维持同样商品的竞争力，给出了远比其他同行高得多的成本。”

这部分补贴成本被算入营销费用，使得本季度拼多多的营销费用支出达到 334 亿元，同比暴涨 43%，比去年一季度多出近 100 亿元，甚至环比去年四季度双十一的旺季也大幅增长。

体现到财务上，拼多多收入微增 10%，成本增长了 25%（ 配送费和支付处理费增加 ），总运营费用暴涨 37%（ 其中管理费用略有下滑，销售费用增长 43%，研发费用增长 23% ），所以利润下滑也就不奇怪了。

而在今年 4 月 3 日，拼多多宣布推出 “ 千亿扶持 ” 的惠商计划的决策，未来三年内拟投入资金、流量等资源超过 1000 亿元人民币，继续为商家降本减负。

总的来说，就是在状态不好的情况下，拼多多选择继续补贴商家和顾客，继续维护自己生态的竞争力，一直等到未来情况明朗。

在这方面，高盛昨天发布的拼多多 Q1 Review 报告里有个有趣的观点，他们认为这些用于平台生态和国补的投入应该被看做 “ 一次性成本 ”，不必那么在意。

这个观点可以说有一定道理，毕竟国补是有尽头的，不会永远补下去。

不过，短期影响也是影响，拼多多接下来几个季度的利润表现，搞不好还会很难看。

当然，另一个角度看，在市场认为小米这个手握 2000 多亿现金的 “ 北京现金王 ” 能在市场中不断逆袭时，我们是不是也应该对拼多多这个手握 3000 多亿现金的 “ 上海现金王 ”，同样乐观看待呢？（转载自：知危）