英伟达 (NVDA.O)北京时间8月28日凌晨，美股盘后发布 2026财年第二季度财报（截至 2025年7月），具体内容如下：

1.核心经营指标：总收入467亿美元，市场预期（461亿美元），其中季度环比增长27亿美元，主要是受数据中心业务和游戏业务的带动。毛利率72.4%，市场预期（71.9%）。

公司上季度毛利率出现明显滑落，主要是受H20芯片计提存货减值大约有45亿左右的影响。若剔除该突发事件影响，上季度的毛利率将在71%附近，本季度继续提升，主要是GB系列量产增加的推动。

2.数据中心：本季度收入411亿美元，同比增长69.4%，其中本季度大约有6.5亿美元的H20销往中国以外的其他地区。受H20被禁事件的影响，本季度的收入中没有H20销往中国地区的收入贡献。

由于一季度中大约包含的46亿美元的相关收入，总收入增量在70亿美元左右，扣除游戏业务等部分7亿美元的增量，GB系列等产品带动数据中心业务增量达到63亿美元左右。

细分来看：本季度计算收入338.4亿美元，网络业务收入72.5亿美元。其中本季度计算收入环比增长有所放缓，主要受H20被禁售向中国的影响。由于下游部分客户更加期待后续量产的GB300产品，各家也陆续调高了下半年的资本开支。

3.游戏业务：本季度收入42.9亿美元，同比增长49%，主要受益于公司推出的RTX50系列产品的带动。相比于AMD单季度约10亿美元的收入，英伟达在游戏显卡市场仍具有明显优势。

4.利润：公司本季度核心经营利润284亿美元，同比增长52.6%，其中核心经营利润率回升至60.8%。

公司上季度核心经营利润的下滑，主要受H20存货减值相关费用的45亿美元的影响。当前在GB系列产品量产增加的带动下，公司核心经营利润将在下半年延续增长的表现。

5.下季度指引：公司预期下季度收入540亿美元（不包含H20销往中国的预期），环比增长73亿美元，市场预期（532亿美元）；下季度毛利率（GAAP）为73.3%，环比提升0.9pct，市场预期（72.1%）。

在GB系列产品周期的带动下，公司下半年的收入端和毛利率都将继续向好。

海豚君整体观点：整体符合预期，而市场更希望看到超预期的表现。

此前市场对英伟达的收入预期在460-470亿美元，公司本季度实际交出了467亿美元的成绩，基本符合市场期待。

由于公司一季度的440亿美元收入中还包含了约46亿美元的H20收入，若剔除该部分因素影响，公司二季度的收入端将有70亿美元左右增量，这主要来自于GB系列量产增加的带动。

在大型云服务商上调资本开支计划和Blackwell产品周期启动的影响下，市场更加关注于公司下季度的指引。

公司预计下季度的收入将达到540亿美元，此前买方市场预期普遍已经上调至540-550亿美元，公司给出的指引也仅仅到了预期下限。

随着GB系列量产增加，公司下季度的毛利率也将回升至73.3%，符合公司年末毛利率回升至75%的节奏。

其中注意的是，受美国政府审批的不确定性等影响，公司当前给出的指引中并未包含H20销往中国的相关收入。如果后续H20或定制版Blackwell等产品被允许出货，仍有机会给公司带来额外的增量。

当前影响英伟达股价表现的主要三个核心关注点是云服务大厂的资本开支、Rubin产品的进展和中国业务的情况。

a）云服务大厂资本开支（业绩核心驱动点）：多家云服务大厂在二季报后上调了全年资本开支计划，海豚君预计四大核心云厂商（谷歌、Meta、微软和亚马逊）在2025年的资本开支合计有望达到4000亿美元左右，同比增速接近60%。

尤其是谷歌、meta和微软三家都在交流中明显提高了下半年的投入预期，这表明AI服务器等相关需求依然是旺盛的，也是英伟达当前业绩的核心驱动点。

b）Rubin产品进展：公司在3月就公布了后续的产品路线图，随着GB300进入量产，市场将一部分的注意力移到Rubin产品上。

公司此前披露Vera Rubin NVL144将在2026年下半年上市，其性能将是GB300 NVL 72的3.3倍，这也展现出英伟达的产品迭代能力。

Rubin产品的进展也是投资人的关注点，如果后续进展超预期，也能继续提升市场信心。

c）中国市场的影响：英伟达已经宣布获得了H20的出口许可，这有望给公司下半年的收入带来增厚。

但部分客户被劝阻购买H20芯片以及特朗普政府也将收取15%的许可费，这仍给H20的最终出货带来不确定性，因而公司当前收入指引中并未考虑H20销往中国的部分。即便如此，英伟达也将继续研发针对中国市场的Blackwell产品。

结合各家大厂上修资本开支计划和GB系列的量产出货，英伟达当前仍处于AI需求和产品周期的景气度上升阶段，公司在AI芯片赛道的故事仍将继续上演。

海豚君在7月上旬也给出了具体建议（详细内容可添加小助手微信“dolphinR124”获取），而今股价也继续演绎至180美元左右。

公司股价从90美元走向160美元，是市场错误定价带来的机会；而160美元至180或200美元，是除云服务商这部分TAM外，也需要定价了一部分主权 AI、企业 AI 及人形机器人等新场景下的额外算力需求；后续如果能站稳200美元，则需要更宏大的算力叙事如主权 AI、人形机器人等快速兑现落地。

随着GB系列的量产增加，新产品带动的业绩也将在下半年开始释放，因而市场也主要关注于公司明后年的业绩表现。

结合公司当前市值（4.43万亿美元），大约对应2027财年的净利润约29倍PE左右（假定收入+32%，毛利率75%，税率15.3%）。而在公司当前的GB产品周期的带动下，市场对公司的估值区间普遍已经提高到了30-35倍PE。

至于三年后的AI需求和大厂的资本投入情况，市场上的预期有较大的分歧。但在当前新产品周期中，市场更为关注近期的经营表现和qoq的增量情况。只要英伟达持续能交出超预期的环增表现，市场对公司依然会是充满信心的。

在本季度大厂纷纷提高资本开支目标后，市场也已经上调了英伟达的业绩预期，也已经在近期的股价上得以体现。然而本次财报，公司也仅仅是符合市场的预期情况，并未给出更多超预期的表现。

英伟达股价从100美元以下走向160美元，这部分基本上已经消化了中国市场H20事件的影响。而在各家大厂陆续提高资本开支目标后，股价进一步走向了180美元附近。

而在上述市场预期打入之后，股价的进一步提升，仍需公司给出更多关于主权AI、Rubin进展、机器人等增量信息来助力。（转载自海豚投研）